創業板后備軍進一步擴充，近期浙江迅達工業科技股份有限公司（以下簡稱“迅達工業”）在深交所官網披露招股書，向A股發起沖擊。

鈦媒體APP通過研究招股書發現，迅達工業存在產品結構單一，研發費用率在同行墊底、現金流下降的現象。同時，迅達工業還有大客戶“依賴癥”，報告期內92%以上的收入來自上海汽車變速器有限公司及附屬和關聯企業（以下統稱“上汽集團”）、中國長安汽車集團有限公司及附屬企業和關聯企業（以下統稱“長安集團”）兩大客戶。也就是說，這兩大客戶決定了迅達工業的營收，這讓其業務獨立性受到很大考驗。

背靠上汽、長安兩大“金主”，貢獻九成營收

公開資料顯示，迅達工業主要從事汽車傳動系統零部件產品的研發、生產和銷售，目前產品包括汽車變速器用同步器總成、齒轂、齒套及緊固件、其他粉末冶金件等相關產品。

招股書顯示，迅達工業2019年-2021年以及2022年1-6月實現的營業收入分別為23011萬元、22768.13萬元、24281.21萬元、9513.78萬元，對應實現的歸屬凈利潤分別為4265.29萬元、5454.05萬元、5372.99萬元、2115.21萬元。報告期內，迅達工業的營收、歸屬凈利潤出現明顯浮動。

市場上總有一些公司對于大客戶有很強的依賴度，而在大客戶依賴這點上，迅達工業似乎做到了極致。據招股書，報告期內，迅達工業按同一控制下的企業合并計算的前五大客戶的收入分別為22545.88萬元、22319.8萬元、23645.93萬元和9213.63萬元，占當期營業收入的比例分別為 97.98%、98.03%、97.38%和 96.85%。 對比同行企業，其中明陽科技的客戶集中度最高，該公司2019年-2021年的前五大客戶的銷售占比分別為67.09%、66.26%、67.38%。

可比公司前五大銷售客戶占比情況，截取迅達工業招股書

在迅達工業背后，上汽集團、長安集團絕對是它的金主。招股書顯示，2019年-2021年以及2022年1-6月，來自上汽集團的銷售收入分別為18874.92萬元、14332.56萬元、11595.06萬元、4193.78萬元。2019年-2021年，上汽集團一直占據第一大客戶的寶座。

2019年-2021年，長安集團則屈居第二大客戶的位置，各期對應的銷售收入分別為2346.61萬元、6899.38萬元、10914.28萬元。今年上半年，長安集團銷售收入為4638.28萬元，超過上汽集團當期的銷售收入。不過，長安集團、上汽集團今年上半年依舊是前兩大客戶。

經計算，長安集團、上汽集團報告期內的銷售額合計數分別為21221.53萬元、21231.94萬元、22509.34萬元及8832.06萬元，銷售占比分別為92.23%、93.25%、92.7%及92.83%。也就是說，其他三名客戶各報告期的銷售占比還不到一成。

對于迅達工業來說，客戶高度集中和過度依賴，也給其以后發展帶來一定壓力。一旦大客戶“丟單”，公司經營肯定受到不小影響。在經濟學家宋清輝看來，大客戶依賴并非IPO的實質性障礙，卻是一個重要的審核風險。宋清輝具體談到，發行人的可持續經營、持續盈利能力以及獨立性會受到大客戶的影響，而獨立性是擬IPO公司的重要門檻之一。

產品結構單一，研發費用率同行墊底

重度依賴大客戶的迅達工業，其產品結構也比較單一。

報告期內，同步器構成公司主營業務收入的主要來源。數據顯示，2019年-2021年以及2022年1-6月，迅達工業的同步器銷售收入為20396.29萬元、20158.98萬元、20904.93萬元以及8023.83萬元，占主營業務收入的比例分別為90.17%、90.02%、87.99%和86.52%。同期緊固件及其他收入占主營業務收入比例分別為9.83%、9.98%、12.01%和13.48%，盡管該部分業務收入占比提升，但無法與同步器匹敵。

迅達工業主營業務收入構成表，截取招股書

從迅達工業的招股書來看，2020年、今年上半年同步器收入下滑的原因都是受疫情的影響。一位行業人士表示，前述影響是不可抗力因素，但產品結構單一說明抗風險的能力較弱。一旦某一款產品的需求量減少，就會給公司的業績造成不好的影響。

據了解，迅達工業也在積極開展差速器、主減速齒輪、新能源變速器傳動軸等相關產品的研發及市場推廣，以豐富公司的產品結構。

不過，從迅達工業的招股書中，似乎看不出其對研發的重視。數據顯示，2019年-2021年以及今年上半年迅達工業的研發費用分別為1070.8萬元、1075.77萬元、1171.41萬元以及576.76萬元。按整年度測算，2020年、2021年的研發費用的數額僅同比增加4.97萬元、95.64萬元。

從研發費用構成來看，大部分花在了職工薪酬上。招股書顯示，2019年-2021年以及今年上半年，研發費用項下職工薪酬分別為486.41萬元、502.51萬元、575.38萬元、275.19萬元，占研發費用的比例分別為45.42%、46.71%、49.12%、47.71%。固然人才是實現創新的最重要動力，但是較高的職工薪酬占比可能會壓縮用在產品上的投入。同時，研發若遲遲不能轉化為實際效益，研發能力也是有待商榷的。

迅達工業研發費用構成表，截取招股書

與同行業比，迅達工業的研發費用率也稍遜一籌。報告期內迅達工業的研發費用率分別為4.65%、4.72%、4.82%以及6.06%。2019年-2021年，行業可比公司的均值水平分別為5.24%、5.59%、5.23%。具體來看，2019年-2021年，豪能股份的研發費用率為4.84%、4.81%、5.57%；精鍛科技的研發費用率為4.97%、6.75%、5.15%；明陽科技這一指標為5.92%、5.2%、4.98%。

與可比公司研發費用率情況表，截取招股書

令人詫異的是，迅達工業在研發投入低于同行的情況下，其毛利率卻遠超同行可比公司平均值。2019年-2021年，迅達工業的毛利率分別為42.04%、43.03%、44.2%，同期行業均值為35.58%、36.96%、35.26%。

可比公司毛利率情況表，截取招股書

在經歷了多年持續高速增長后，我國汽車行業目前已進入相對穩定的發展階段，市場增速放緩，整車價格呈下降趨勢。為了轉移成本壓力，主機廠傾向于降低零部件產品的采購成本。同時，近年來鋼鐵等原材料價格持續波動，對汽車零部件企業的成本控制產生較大影響，而勞動力成本、能源價格的不斷增長也加大了行業的經營壓力，壓縮行業利潤空間。

那么，為何同行業可比公司毛利率的平均值出現下降，而迅達工業還能保持一個整體上升趨勢？

賒銷致應收賬款高企，現金流下降

從披露的招股書來看，迅達工業的資金回流還受下游客戶的影響。

這主要與迅達工業的業務模式有關，由于采取賒銷方式，報告期各期末，迅達工業的應收賬款和應收票據合計的賬面價值分別為21711.11萬元、19864.14萬元、17185.5萬元、13204.76萬元，占流動資產的比例分別為72.74%、69.22%、57.75%、46.99%。盡管應收賬款數額和占比均出現下降，不過今年上半年迅達工業的應收賬款卻遠超同期營收。

報告期內，迅達工業的應收賬款周轉率分別為2.25次、2.16次、2.48次、1.25次，2019年-2021年行業均值水平為3.64次、3.59次、3.95次。對此，迅達工業表示“公司應收賬款周轉率低于可比上市公司平均水平，一方面系公司通常第四季度銷售占比較高，年末應收賬款余額相應較高；另一方面系公司銷售規模較小，客戶較為集中，公司與主要客戶建立了長期穩定的合作關系，給予了較長的信用期，由此造成公司應收賬款周轉率相對較低”。

此外，在生產方面，迅達工業主要采用“以銷定產”的生產模式。為保證合理安全的存，迅達工業也進行備貨。報告期各期末，迅達工業存貨的賬面價值分別為5220.2萬元、5105.3萬元、7203.19萬元和9116.33萬元，占流動資產的比例分別為17.49%、17.79%、24.21%和32.44%。不過，這也為迅達工業帶來了存貨跌價風險，報告期內各期末，存貨跌價準備計提金額分別為469.75萬元、525.03萬元、525.89萬元和590.36萬元。

與此同時，迅達工業的現金流也出現下滑。2019年-2021年以及今年上半年，迅達工業經營活動產生的現金流量凈額分別為-919.96萬元、5440.41萬元、4932.33萬元和1069.26萬元?，F金流量凈額在2020年轉正后又開始減少，今年上半年的現金流較2021年年末更是驟降。  

針對公司現金流下降的原因、應收賬款高企是否對營運資金造成壓力等相關問題，筆者向迅達工業發去采訪提綱，該公司證券部門相關人士表示”相關問題會向相關負責人傳達”。不過截至發稿，未收到相關回復。

眾所周知，汽車零部件行業屬于資金密集型行業，設備購置、產品開發均需要大量的資金投入?，F金流不充裕的迅達工業，還用應收賬款進行了融資。報告期內各期末，公司應收款項融資余額分別為629.39萬元、1395.21萬元、821.7萬元及1450.43萬元。

資深投行人士王驥躍告訴鈦媒體APP，應收賬款金額高，回收預期好的企業，可以使用應收賬款作為基礎資產來融資，本質上可以理解為打折收款。優點是及時回收款項保持現金流，但代價是財務費用比較高。王驥躍坦言，如果回款周期快的話，本不需要應收款融資。

沖擊IPO，渴求的是資本的力量。但客戶集中度高、單一產品依賴風險未解的迅達工業能否叩開資本市場的大門呢？(本文首發于鈦媒體APP，作者|劉鳳茹）